大清特色的資本主義，或許是世界上最為糟糕的一種資本主義。當沒有規則的“市場”失靈、沒有規則的“市長”缺位后，一場“錢荒”洶涌而來，信用的堤壩徹底崩潰，流動性泡沫紛紛破滅。剛當上疆臣領袖的袁世凱該如何應對？

一場大規模的“錢荒”，席卷了京津地區。

因為貨幣供應嚴重不足，京津地區的主幣，使用的是所謂的“銀錢票”——錢莊在沒有準備金基礎上任意出具的票據;而輔幣，則大量使用竹片、洋鐵皮和紙條，以供找補。

市場一片混亂，“商旅聞之而裹足，百物聞之而騰涌。究其流極，外埠貨物停發，票號匯兌不通。”

1902年，43歲袁世凱出任直隸總督兼北洋大臣，成為繼李鴻章之后的“疆臣領袖”。他很快就發現，自己要面對的首要敵人，已不是扛著梭標大刀的義和團，也不是扛著毛瑟槍的八國聯軍，而是“錢荒”。

畸形的“手”

這場“錢荒”，直接起因是義和團-八國聯軍大動亂。

在這場動亂中，義和團、政府軍、八國聯軍等多個武裝集團，在京津地區進行了拉鋸般的屠殺、破壞、劫掠。戰后，僅八國聯軍所劫走的現銀就高達1000余萬兩。火上澆油的是，為在動亂中自保，實力比較雄厚的外資銀行和山西票號，收回了2000萬兩左右的放貸后，不再放出。

動亂之外，外貿“出超”也是個重要的原因。

從1861年天津開埠以來，直隸地區的外貿在經過了20多年的緩慢發展之后，于19世紀末終于開始提速，1899年比1865年增加了5倍。1900~1901年，雖然爆發了慘烈動亂，貿易額有所下降，但戰后迅速得以恢復。與此同時，1901年俄羅斯的西伯利亞大鐵路建成通車，歐亞鐵路網聯為一體。天津一方面迅速擺脫作為上海港的附庸身份，成為東北亞的重要港口;但是，中國、尤其華北地區的產業結構并沒有改變，貿易規模的持續擴大反而加劇了外貿“出超”。此后，天津港年均外流白銀多在400萬~800萬兩之間，有的年份甚至高達上千萬兩。

袁世凱在給中央的報告中，痛苦地表示：“天津為通商口岸，南北沖衢，向賴外埠商貨輻輳，灌輸出入流轉，雖若貿易繁盛，而實非銀錢積聚之區。其無形之中，早晚隱伏空虛之患”。在他執掌直隸的第一年(1902年)，“中國蓋進口貨共值關平銀80，181，683兩，而出口貨只值17，839，063兩。”

銀根如此之緊縮，政局陰晴不定，市場那只“看不見的手”終于起作用了。只不過，在這個畸形的局面下，市場那只手也是畸形的——“銀錢帖”泛濫。

所謂“銀錢帖”，類似如今的“本票”，一般由錢莊所發行。其中，以制錢為本位的，叫“錢帖”，以銀為本位的，叫“銀帖”。“銀錢帖”的發行，遠在宋代就開始了，首要目的當然是為了便于流通，解決銀兩、制錢等金屬貨幣攜帶不便的問題，并在金屬貨幣供給不足的時候，發揮“準貨幣”的功能。

“銀錢帖”的泛濫，是大清國混亂的金融貨幣體制的冰山一角。當時的貨幣制度，實行的是銀錢平行本位，大數用銀，小數用錢。所謂銀，還有銀兩與銀元之分。相對而言，傳統的銀兩更為混亂，無論是形狀、成色及關鍵的平碼都千差萬別，如同迷宮;而銀元因為批量鑄造，雖然相對規范性要好些，但其花色也相當繁多。至于銅錢，則因為銅價不斷攀升，鑄造成本過高，導致市面上的“制錢”流通量日漸減少，不少地方政府為了創收，便推出了所謂的“銅元”——銅幣上標注了幣值，但那幣值遠遠高于鑄幣所需的銅的價值，這在晚清剩余的10年內，成為引發金融危機的又一導火線

在大清特色的粗放的金融體系和法律體系下，發行“銀錢帖”的準備金，并無強制要求，完全靠發行者自行掌握。錢莊為牟利往往超額發行，這就常常造成票據的貶值。貶值后的票據，在兌換現銀時要打折扣，這就造成了“貼水”。所謂“貼水”，是指遠期收益(價位、匯率、利率等)低于即期收益，反之則是“升水”。袁世凱所遭遇的這場“錢荒”，史稱“貼水風潮”。

錢莊濫發票據，除了血管里沒有流淌著道德的血液之外，也是在激烈的市場競爭下，一種中國特色的“非常規”應對。

天津華資所開的錢莊，大多數的資本金不足1萬兩(約相當于如今200萬元人民幣)，最多只能算是小型企業，而他們的競爭對手，除了國有大銀行，如大清銀行、交通銀行等之外，還有不少外資銀行，如匯豐銀行、德華銀行、華俄道勝銀行等。兩相比較，錢莊毫無優勢，不惜竭澤而漁也就成了不少從業者的選擇。

天津錢莊超額濫發的票據，在1900~1901年的大動亂前，就已經達到了驚人的程度。“當拳匪尚未肇亂以前，約計各華錢行所開錢票有2000萬兩之多。迨光緒二十八年(1902年)年，增至3000萬兩。”短短兩年，票據發行猛增50%，中國商人竭澤而漁、沒有底線的特性再度充分表現。因為沒有確切的天津市場存銀的數據，后人難以核對票據總額與現銀的差額，但3000萬兩的數額，已經與當年從日本人手里贖回遼東半島的贖金額相等。

大清特色的資本主義，或許是世界上最為糟糕的一種資本主義。戰亂之下，本就羸弱的監管機制徹底失靈。“市場”的失控與“市長”的缺位相互激蕩，一場“錢荒”便隨著“兵荒”洶涌而來，信用的堤壩徹底崩潰，流動性泡沫紛紛破滅。

上海之鑒

在天津“貼水”風潮爆發之前的5年(1897年)，上海也曾出現了同樣的問題，并釀成大規模的群體性事件，史稱“貼票風潮”。

“貼票”與“貼水”，本質上都是銀根緊縮、票據信用崩潰的產物。“貼票”，就是“貼錢兌換票據”，其操作流程與如今銀行里的“貼現”正好相反——儲戶在錢莊用較小額存款，換取較大額存單，比如存90兩，但錢莊開100兩的存單，到期可兌換100兩。這其實就是高息攬儲，并且在存款戶頭開立的時候就先支付利息。

出現這一“金融衍生產品”，原因也是“錢荒”，錢莊用這種超常規方式吸收存款。顯然，這種“擊鼓傳花”的游戲，其成功關鍵在于能“傳”下去，錢莊才能將高成本吸納的存款，以更高的利率放貸出去，并能安全收回。

最初的下家形成了相當不錯的市場鏈。大量的鴉片商人通過“貼票”獲得短期貸款，而經營鴉片的暴利，使他們足以承受高額的貸款利息。還有一種優質客戶，就是上海一種新興的賭博——“合會”。

“合會”(或錢會、搖會、標會)，本是大清民間、尤其是江南一帶盛行的民間金融互助組織，由親戚朋友鄉鄰組成，召集人稱為“會首”，參與者稱為“會腳”，訂立會規、會期、會額以及會款，定期交納會款，集腋成裘，作為投資放貸的款項，會內通過一定的方式(如坐次輪收、拈鬮搖彩、投標、抽簽等)，將這筆款項放給“會腳”們使用，按照會規收取利息。這種“合會”，傳到上海后變成了賭徒們“金融互助”的賭博工具。

“貼票”這種金融創新產品，在1889年由上海的“協和錢莊”率先推出后，立即被業內廣泛模仿，不到10年的工夫，上海基本每家小錢莊都做貼票生意，甚至專營貼票生意。而錢莊之間為了爭奪儲戶，不斷抬高貼票利率，最高的達到月貼20%——存入80兩，一個月內可取回100兩。在高額回報的誘惑下，不少人將畢生的積蓄都投入到了錢莊換取貼票。

隨著貼票規模日益壯大和成本急劇攀升，泡沫終于在1897年11月破滅。許多錢莊因到期無法兌付現金，開始大量退票，引發市場恐慌，1個月內居然造成了幾十家錢莊倒閉，媒體報道說，涉案的“貼票”金額“約有洋圓百數十萬之多，甚言有二百余萬者”。

伴隨著這場貼票風潮的，是不少錢莊老板要么“跑路”、要么自殺，引發了無數的經濟糾紛和暴力沖突，整個上海被貼票攪得天翻地覆，只有法院和律師們生意爆棚。

大清國的最大特點，就是永遠都不會汲取教訓。上海“貼票風潮”，居然在5年后幾乎被復制到了天津。